作为一种特殊商品，人民币自然有它的定价机制。

   货币的时间价值通过利率来表达；货币的空间价值通过汇率来表达。

   利率本质上是对货币价值时间折损的补偿。什么是时间折损呢？就是货币在资本状态下潜在的增殖平均值。具体地讲，高速增长的经济体系，资本利得相对较高，其货币潜在回报也就比较高，因此享有较高的时间折损补偿值，也就是较高的利率。当然，这需要有一个前提，就是货币供应的稳定,通胀为恒定值。货币供应失控，通胀失控，当然会导致价格的波动。利率也就随之发生变化。

   作为一种商品，货币存在保值增值的能力，反之亦然。当货币发行量超越经济体系特定需求的时候，就形成发币机构征收的铸币税。其代价就是利率降低（或实质负利率），同时汇率降低（货币贬值）。

   汇率本质上是货币价值空间折损的补偿。什么是空间折损呢？就是货币在异地交易过程中潜在的增殖平均值。具体地讲，通常经济高增长地区货币享有较高空间折损补偿值，汇率水平处于不断攀升的过程。这在本质上是经济高增长地区提供的资产和商品中包含了提高劳动生产率提供的溢价。汇率相对较低，意味着本币的较低购买力；相反，意味着本币较强的购买力。

   就本质而言，强制性低汇率形成的不合理资产和商品定价，是对外币购买者的价格补贴。当然，也就是由于货币较低汇率提供的价格补贴的缘故，本币标价的商品具有价格比较优势，形成竞争优势。相对较低的汇率是后发达国家被迫采取的发展策略。这一策略的代价，就是劳动力和资源价格扭曲。这种扭曲存在极限，不能过度和长期执行。

   至此，我们可以得出一个结论：货币的价格（无论是时间价值表达或空间价值表达）决定于其内在的价值。利率和汇率是货币价值变动趋势的价格表达。货币价格是一种货币现象。货币价格是货币价值一种表达形式而不是货币价值本身。

   二

   作为一种特殊商品，货币不可避免成为管制商品。所有货币，古今中外，莫不如此。但是，管制的方法和手段却有着巨大区别。货币是国家经济主权的延伸。货币管制的能力是一种国家能力；货币管制的水平标志着国家管理的水平。

   随着中国参与国际经济的深度和广度的不断加大，对人民币的管理成为国家管理的越来越重要的环节。对于人民币的管理考验着管理层管理宏观经济的能力。同时，也标志着中国国民经济国际化的真实水平。更为重要的是，对于人民币的管理，意味着构建中国经济体系的最后的边防线，那意味着中国经济范畴的领土主权完整。

   笔者并不担心中国的铸币权。笔者深深忧虑的人民币的定价权。

   中国管理层对货币的认识仍然有待深化。人民币的国际地位与中国的大国地位不成比例。人民币长期处于美元附属货币的地位。人民币缺乏应有的个性。人民币依附性和不确定性，对中国经济长远发展是十分不利的。在全球范围关于人币汇率的讨论中，我们要有自己关于人民币价值和价格的解释。对人民币汇率的不同认识，是由于对人民币价值的认识和测度方法存在着差异。这与美元走向没有必然联系。不能将人民币汇率变动趋势与美元汇率变动做必然联系。不能说邻居大哥是个流氓，我们就必须下流。人民币作为经济主权（绝非附庸）的延伸，应有自主性，也就是要有鲜明的个性。这不仅仅涉及主权的尊严，也涉及深远的国家利益。

   人民币的定价因素在于货币发行数量和货币使用效率。

   第一个因素，即货币发行数量，中国管理层已经逐渐有清醒认识，可以熟练并有效地控制。中国在货币投放、存款准备金率、利率的控制上逐渐表达出灵活的适应性。但是，在第二个因素，即货币使用效率方面，存在着严重的问题。管理层没有有效的方法引导资金流入高效率产业，形成资本与资源的合理配置，进而提高货币使用效率。相反，由于要素价格扭曲，资产价格被强烈扭曲，形成错误的市场信息，货币被导入再分配领域，形成错误的紧缺或过剩的信息，并制造出资产价格泡沫，形成非理性繁荣。货币效率的降低，最终会影响货币的价格，无论是时间价格－利率，还是空间价格－汇率。

   三

   由于我们对人民币定价逻辑的曲解，形成货币政策上的紊乱。

   第一，  控制货币流通数量并不解决货币使用效率问题。这是两个不同的问题。单纯抽紧流动性，并不解决资本与资源的错配问题，甚至使问题更加严重。中国目前的货币政策正在走入这一误区。

   第二，  货币使用低效率导致利率上升，那不代表货币投放不足或价格偏低。这仍然是两个不同的问题。这才是宏观调控应着力的地方。而不是盯住利率，不记其余。

   第三，  本币汇率上升未必意味着本币使用效率较高。通常是资产价格上升趋势和出口商品政策性补贴偏高的结果。必须清醒认识政策性掠夺形成的企业利润是虚假的、不合理的、不可持续的。应改变这种忽视效率的短视行为。

   第四，  提高本币汇率并不解决流动性过剩或减少贸易顺差。因为，汇率没有驱除资产泡沫和降低商品价格补贴的功能。不要把结果当成原因。必须将宏观调控的目标转向增加内需的方向。从生产环节开始，到再分配的各个环节，真实增加国民福利，促进内需的稳步增长。

第五，  货币政策“功夫在诗外”。真正有效的货币政策不在货币政策本身，而是让宏观经济政策发挥作用。资产价格泡沫和商品价格补贴，是人为扭曲要素价格的结果，是对劳动者和资源、环境残酷压榨的结果。利率和汇率是一种现象，绝对不是原因，不要本末倒置。不要高估货币政策的宏观调控的能力。

   必须对中国经济现实有清醒认识。中国仍然处于市场经济发展的初级阶段。中国的行政主导、行政控制、行政垄断仍然占据着主导地位。利率和汇率等货币政策对于资源重新配置的影响力极其有限。明确的说，宏观经济政策深刻影响货币政策，货币政策对宏观经济政策影响有限。因此，那种简单的依据GDP与CPI数据，调整利率和汇率的行为是幼稚的。

   联系汇率制度是特定时间与空间内货币政策的权宜之计。这是发展中国家和地区稳定经济发展的一种技术性措施。人民币与美元挂钩，对于中国国际贸易发展发挥了重要作用。但是，随着经济发展，各种影响货币价值的变量不断变化，联系汇率制度也需要做相应调整。其调整的依据，是对于本币与外币价值及其变化趋势的深刻认识。这与GDP与CPI没有必然联系。与经济学界创造的奇怪学术名词“快”和“热”更加的没有必然联系。

   四

   笔者对于目前关于中国货币政策的讨论感到费解。中国经济面临极其困难的转型。就本质而言，所有的焦点，在于如何提高经济体系运行的效率。也就是说提高全部净资产回报率。中国的核心问题在于市场化不系统、不充分、不完善。中国有限的资源不能形成最佳配置。中国在过度资本化的同时，在进行野蛮的财富再分配，扭曲的资产和商品价格成为不合理再分配的工具，并且深刻影响了中国利率和汇率形成机制。中国的楼市和股市深刻地反映这一现实。对于这一点，要有深刻认识，不然会产生方向性错误。日本的教训值得我们深思。

   必须清醒地评价人民币的价值。笔者坚定地认为，人民币的价格与价值正在出现背驰。背驰的原因在于资源错配导致的要素价格扭曲。要素价格的扭曲形成严重的资产泡沫。资产泡沫形成虚假的创造价值过程（伪GDP），形成非理性繁荣，进而形成所谓人民币低估值的错觉。西方国家就是在这一错觉之下压迫人民币升值。这就是人民币实际购买力大幅下降，却依然面临巨大的升值压力。而真实的情况却是人民币内涵价值的不断下降。这与美元价格迅速回归价值的现实形成鲜明对比。人民币价格与价值的背驰为未来中国的金融危机埋下了伏笔。看到中外专家、学者、官员鼓噪人民币升值的大合唱，笔者感到深深的忧虑。

    笔者必须指出，货币是一种特殊商品，经营这种特殊商品是一种高度的艺术。注意：这已经远远超越了一般的学术；也远远超越了一般意义的行政管理。这是大师门的工作范畴，而不是学者、专家们的工作范畴，更加的不是普通政府官员工作的范畴。任何理论模型，均需要将一些变量固化，而影响货币政策的任何变量都无法固化，这就需要在高度不确定性中寻找平衡。任何未经严格训练的学者、专家、官员都无法驾驭这种复杂的平衡。这不仅仅需要知识，更需要长期历练而形成的实战经验。这也就是联邦储备局不欢迎经济学家的原因。显然，中国的货币政策深受中外经济学家的误导；同时也存在过度的行政主导。另一方面，中国也始终未能培育出对货币有深刻理解，可以熟练把握货币政策的大师级人物。笔者从不相信，中国的行政体系和学术体系可以产生这样的人物。要知道，让毫无训练的人走钢丝绳是非常危险的。更为重要的是，这个走钢丝绳的人，背负的是一个大国的国运。

    人民币应该有它自己的个性。这源于对人民币价值及其变化趋势的深刻理解。货币政策作为经济体系运行的重要工具，要服务于中国经济发展的需要。既不能对西方强势资本做简单的妥协，也不能被国内特殊利益集团胁迫，必须要有自己坚定的目标和方向。人民币的个性终极而言决定于人民币的内在价值。人民币价值技术上表达为它的时间价值－利率和空间价值－汇率。如何积极的（不是消极地）、主动的（不是被动地）、巧妙地（不是僵硬地）使用人民币利率和汇率工具，维护国家的经济主权，增加国家利益和国民福利，考验着中国最高管理层的智慧。